首页 >> 研究资讯 >> 鼎浩宏观经济研究
鼎浩宏观经济研究

新材料细分行业系列 ——集装箱底板

来源:鼎浩财富    发布时间:2017-06-19     点击量:60

目   录

一、前言


二、集装箱底板

2.1 集装箱底板介绍

2.2 种类介绍

2.3 行业分析

2.3.1 行业介绍

2.3.2 行业上游

2.3.3 行业下游-集装箱产业

2.4 行业规则

2.5 底板需求上升逻辑

2.5.1 需求分析

2.5.2 行业历史回顾

2.5.3 行业回暖表现


三、航运、贸易等对行业影响因素


四、行业投资策略

4.1 行业投资策略

4.2 投资标的分析

4.2.1 行业综述

4.2.2标的-康欣新材

4.2.3竞争对手

4.2.4下游企业


图表目录

图表 1 集装箱式样图

图表 2 集装箱底板分类

图表 3 集装箱底板主要公司一览

图表 4 集装箱底板产业链

图表 5 中国木材价格指数

图表 6 集装箱运输用途介绍

图表 7集装箱主要规格和种类

图表 8 集装箱成本构成

图表 9 集装箱原材料成本构成

图表 10 采购决定权

图表 11 需求上升逻辑

图表 12 全国集装箱产量和保有量(万TEU)

图表 13 重点企业板材-集装箱板月产量

图表 14 波罗的海综合指数(短期)

图表 15 波罗的海综合指数2006-2017当期

图表 16 集装箱进出口情况

图表 17 集装箱出口额,当期(月记)

图表 18 集装箱(PPI)生产者物价指数

图表 19 中国出口集装箱运价指数CCIF

图表 20 上海出口集装箱运价指数SCIF

图表 21 海上丝绸之路运价指数

图表 22 集装箱行业回暖表现

图表 23 港口吞吐量

图表 24 铁路货运量

图表 25 港口航运板块K线图

图表 26 中国进出口货物商品情况

图表 27  IMF预测世界贸易量增速

图表 28  2016年集装箱船的交付和新签都创新低

图表 29 集装箱底板行业主要公司对比

图表 30 康欣新材产能情况

图表 31 公司集装箱底板产品

图表 32 十大股东情况

图表 33 竞争企业介绍

图表 34 竞争企业财务分析(16年半年报)

图表 35 集装箱制造关联公司标的


一、前言

集装箱底板是集装箱主要承重部件,成本占集装箱成本15%左右。主要材质有传统的木制、竹制,竹木复合,OSB板等。其属于集装箱的附属产业,是集装箱重要组成部件,与集装箱行业的波动有极为密切的联系。通常集装箱底板由集装箱集团的子公司和独资公司供应,并且经过了行业长期的发展,目前这个阶段,集装箱集团逐渐偏好剥离底板业务,偏向外包专业化生产(康欣新材收购新华昌木业全部股权,其从新华昌集团剥离)。

集装箱是指具有一定强度、刚度和规格的大型装货容器,是现代国际货运中不可或缺的部分,第一个现代集装箱诞生于1956年的美国,60年代初集装箱制造业发端,70年代国际货运集装箱化迅速发展。历经三十多年的发展,我国的集装箱工业在全球目前占有重要地位,1993年开始我国集装箱产量便开始占据世界第一位置,2015年我国集装箱生产总量287万TEU,全球占比达到95%,共有集装箱制造工厂60多家,其中中集、胜狮、新华昌、中海四大集团共有40家工厂,四大集团在国内的产量占比能达到85%。

在经历了2016年航运和集装箱业务的低谷(2016年1月BDI指数跌至近10年新低仅300余点,业内一般认为2000点是航运企业盈亏平衡点,集装箱产量也大幅缩水)。近期航运行业开始回暖,截止4月12日已经反弹到1282点,集装箱PPI指数16年全年反弹,已经超过12-15年的数据。据汇丰银行数据,受钢价和紧急订单影响,集装箱价格已经飙至2200美元/TEU,在2016年一季度时其价格仅仅只有1300美元,持续性需要进一步跟踪。17年集装箱订单也有所回复,据胜狮货柜(00716)管理层称其一季度的订单达到饱和。业内普遍观点认为集装箱行业在17年将会复苏,综合多方面的原因,今年一月份以来港口航运板块持续上涨。

单位说明:本文中使用的,TEU(Twenty-foot Equivalent Unit),20英尺计量单元,是以长度为20英尺的集装箱为国际计量单位,也称国际标准箱单位。通常用来表示船舶装载集装箱的能力,也是集装箱和港口吞吐量的重要统计、换算单位。对应的是我们最常见的20GP规格的集装箱。

万方,一万立方米,是集装箱底板常用的单位,主要是用来衡量厂商的产能的单位。


二、集装箱底板


2.1 集装箱底板介绍:

底板是集装箱主要承重部件,成本占比15%左右。大多集装箱厂采取子公司生产或者以向其他专业生产公司订单采购的方式获取。来由于底板在保障性能方面的重要性,要获取终端客户认可,进入最终供应商名录,有较高门槛。底板制造商需要先后通过箱东(集装箱的最终使用者)和制造商检验、试用,小批量采购、使用后方能成为合格供应商,承接大规模订单。整个产业链中箱东具有比较强的话语权,合格供应商准入门槛较高。

集装箱底板作为集装箱的主要承重部件,并且需要能经历长期使用。通常一个20英寸标准集装箱的载货重量在28-30吨之间,底板能够起到分散货物压强,保护箱体的作用。因而对底板的性能要求十分严格,必须具备较高的强度、刚性、耐磨、耐用等,此外还需有一定的吸潮能力和尺寸稳定性。以底板密度为例,我国集装箱胶合板技术标准规定密度>0.75g/cm3,但普通人造板仅需达到0.65g/cm3即可,所以集装箱底板的技术含量更高,生产要求更严格。通常一只集装箱的生命周期是12-15年,到期整箱更换和中途损坏都需要更换底板。由式样图可以看到集装箱的承重部分几乎全部靠底板完成。


图表 1 集装箱式样图

 


2.2 种类介绍

传统板,主要是传统的纯木质底板,原材料是大径木,常用阿必东、克隆木等热带硬木。在性能方面全面占优,但是缺点方面,原材料稀缺,需要向亚热带国家进口。这方面我国长期依赖东南亚进口(一方面我国稀缺大径木资源,另一方面马来西亚和印尼等国家盛产热带硬木)。生产成本较高,会压缩利润空间,而且木产资源有限。是使用最为广泛的底板类型。

竹板,以竹为原材料。性能不错,十分轻便,但是吸潮性非常差,会影响一些货物的航运,也影响长期使用。生产成本较高。目前使用也比较广泛。

竹木混合板,是新型的底板,也是生产商所重点关注的材料之一。其能克服纯竹板的吸潮性差,又克服了传统木板的原材料问题,和高造价问题。目前福建和其昌,中集新材拥有该生产线,康欣新材600076在建中,预计19年20万方产能达产。

OSB板,合成木料。"OSB"的来源---"欧松板"的学名是定向结构刨花板  (Oriented Strand Board,OSB),是一种来自欧洲、七八十年代在国际上迅速发展起来的一种新型板种。"欧松板"(也称"爱格板")在家具上的应用得到了空前的发展,其最大的特点就是无甲醛释放,并且结实耐用,且比中密度纤维板制作的家具重量轻,平整度更好。性能方面可以和传统木质板媲美,而且重量低,造价低。是理想的材料之一。

COSB板,高强度定向结构板container Oriented Strand Board。是由OSB板演变而来。环保的人造板,其优势明显,前景广阔。目前是康欣新材特有技术,27.5万方的自动化生产线在17年预计全部达产。

特点有:一是原料可持续,与普通板需要大径材不同,其以次小薪材、速生杨木为原料,节约原料成本,减少森林砍伐,缓解资源短缺压力,保护热带雨林的硬木资源(康欣新材拥有自己的速生杨育苗技术和林场);二是产品环保,生产过程中使用的异氰酸酯不含甲醛,除了集装箱底板外,此类材料也受家具公司喜爱;三是生产过程全环保,自动拌胶、铺装,工作环境良好;四是机器设备全自动化,仪器、仪表精度高,在线质量自动化监控,产品质量可靠性和稳定性高,生产效率高;五是成本优势明显,生产环节实现全自动、数控化、连续化作业,产能高,节约劳动力成本,产品成本构成的各项单耗降低,具有规模优势。目前康欣新材员工人数较多,未来可能减少。


图表 2 集装箱底板分类

 


2.3 行业分析  


2.3.1 行业介绍


目前国内的底板厂家约30余家,其中年产能达到10万方以上的厂家仅有6家,但是这6家规划产能完成后能占领70%的市场,行业集中度非常高。 产能在3 万方以上的集装箱底板生产企业有20 家,其余都是些小产能的公司。


图表 3 集装箱底板主要公司一览


整个产业链中,参与者有:


1 原材料供应商,主要是上游的林企和石化行业。其中一些规模成型的集装箱底板商会拥有自己的林业基地甚至育苗基地,自给自足。


2板材商:一部分集装箱底板制造商是独立的板材商兼做集装箱底板,可能有过半的业务还是装饰板和建筑模板,另外一部分是集装箱制造商子公司,也会兼做装饰板业务。


3集装箱制造商:集装箱的制造者。目前我国集装箱产量长期位居世界第一,产能占世界绝对优势(15年95%),其中中集、胜狮、新华昌、中海四大集团在国内的产量占比达到85%。板材方面主要用在建筑装饰、家具制造、包装方面。


4集装箱箱东和地产商:集装箱的实际使用者,货运公司和集装箱租赁公司。板材方面主要卖给地产商和个人。


图表 4 集装箱底板产业链

 


2.3.2 行业上游

集装箱底板的上游包括林木业(传统底板对天然热带硬木需求大,近年来随着工艺改进,竹木材料正在逐步取代热带硬木)和化工行业(胶粘剂将木质、植物质组胚粘合成人造板材的材料,在增强底板物理、防腐性能方面具备重要作用,其主要原料包括甲醛、尿素、三聚氰胺等)。

相对其他行业来说,木材价格波动比较缓慢,相对稳定。但是随着板材行业走强,木材价格也有所上涨。它与板材的需求走势相关性非常高,从侧面来说,板材行业也是确确实实复苏了。


图表 5 中国木材价格指数

 

而对于龙头企业康欣新材,在原材料方面,公司积极发展,主张“苗林板一体化”,自己拥有林场,新技术能使用速生杨小径木材作为原材料是很大的突破。也是其毛利率高于其他同行的原因之一。拥有的原材料基地越多,相对价格敏感程度越低。


2.3.3 行业下游-集装箱产业


其下游主要是集装箱行业,是从集装箱制造业再到终端客户集装箱箱东(货运公司和集装箱租赁公司为主)。

集装箱(Container)是指具有一定强度、刚度和规格的大型装货容器。其最大的意义在于其标准化,和为此建立的运输体系,大大地方便和促进了贸易物流行业。在全球范围内的船舶、港口、海运、公路运输、铁路运输广泛使用。


其主要特点如下:

1能长期的反复使用(12-15年),具有足够的强度。

2途中转运不用移动箱内货物,就可以直接换装。节约包装材料。

3可以进行快速装载和卸载,货物的装满和卸空很方便。大大缩短了船只在港口停泊的时间和货物在仓库里存放的时间,加快了货物运送的速度,降低了运输费用

4规格标准化,容积大,承重高,能装大量货物。在港口和船上可以层叠摆放,节省大量空间。

5极大幅度地降低货物损坏和损耗。集装箱装卸,可以保证货运时完整无损,几乎可以完全消除物品的耗损量,大大减少损坏与赔偿。如平时运送玻璃板,损坏率达15%,采用集装箱运输,仅损坏0.2~1%。


现代集装箱于60年代初发端,70年代国际货运集装箱化迅速发展。历经三十多年的发展,我国的集装箱工业在全球目前占有重要地位,1993年开始我国集装箱产量便开始占据世界第一位置,2015年我国集装箱生产总量287万TEU,全球占比达到95%,共有集装箱制造工厂60多家,其中中集、胜狮、新华昌、中海四大集团共有40家工厂,四大集团在国内的产量占比能达到85%,尤其是中集集团在国内和世界都是占据了龙头地位。

集装箱运输主要是用于海运,使用集装箱转运货物,可直接在发货人的仓库装货,运到收货人的仓库卸货,中途更换车、船时,无须将货物从箱内取出换装。实现了标准化,并且以此为基础逐步实现全球范围内的船舶、港口、航线、公路、中转站、桥梁、隧道、多式联运相配套的物流。陆运只是海运到港口后。一个物流服务的延伸,海运与陆运所以集装箱都是一样的,都是标准的20GP,40GP,40HQ,45HQ。空运没有用到集装箱,用的是托盘。都必须在机场装卸货的。根据飞机的大小,位置。使用不同大小的托盘。

铁路也有用到集装箱,主要不同是开门的位置不同,海运开后门,铁跌开的是中门,大小与承载能力都不一样。现在也有海铁联运。就是卸船后再走铁路,用的就是海运标准的20GP,40GP,40HQ,国内主要是营口港,天津港送超过500公里以上的内陆城市,能有效的降低物流成本。随着一带一路的开展和我国铁路的发展,未来可能在长途跨国铁路运输中也有可能增加对集装箱的使用。


图表 6 集装箱运输用途介绍

 

集装箱规格,主要有20GP,40GP,40HQ,45HQ等,分普通柜,高柜和开顶柜,配货毛重由17到39吨不等。最常用的是20GP,40GP规格,其中20GP也是集装箱的标准单位。

从货物种类来分,分干货集装箱,散货集装箱,液体集装箱,冷藏箱集装箱和特种集装箱,如汽车集装箱、牧畜集装箱、兽皮集装箱等等。 其中以干货集装箱和散货集装箱最为常用。

从用途来分,有冷冻集装箱,挂衣集装箱,开顶集装箱,框架集装箱,罐式集装箱,冷藏集装箱、平台集装箱,通风集装箱,保温集装箱。


图表 7集装箱主要规格和种类

 

集装箱制造成本中最主要的部分是其原材料成本,原材料包括:钢构、底板、涂料、配件(封条、锁具等),原材料基本能占到成本的86%以上。其中,钢构能占总成本的50%以上,底板占比15%左右,涂料和其他配件占比15%左右。主要原材料中,钢构涂料早已完成国内供应,但是木底板方面需要长期依赖东南亚国家来提供大口径的木材,但是随着我国技术提升,依存度逐渐降低。


图表 8 集装箱成本构成

 


图表 9 集装箱原材料成本构成

 

数据来源:中国集装箱行业协会

而集装箱原材料中,钢构、底板和涂料配件占比分别约为62%,19%,19%。作为重要部件底板能占到集装箱全部成本中1.5成的成本。


2.4 行业规则

行业的准入门槛较高,需要经过箱东和制造商的层层把关后才能成为合格供应商,之后再正式接单。

主要参与者

1 集装箱底板制造商:主要有集装箱制造商子公司,具备规模的独资公司和作坊式小公司三大类。主要为集装箱制造商提供服务。

2 集装箱制造商: 顾名思义,集装箱的制造者。目前我国集装箱产量长期位居世界第一,产能占世界绝对优势(15年95%),其中中集、胜狮、新华昌、中海四大集团在国内的产量占比达到85%。

3 集装箱箱东:即集装箱的实际使用者,货运公司和集装箱租赁公司。

它们三者具体关系如下:


图表 10 采购决定权

 

可以看到集装箱底板商需要得到集装箱箱东和集装箱制造商的双重认可,才能成为合格集装箱底板供货商,行业准入门槛高,并且需要达到特定技术,竞价,小批量生产,质量验收,之后才能大批量接订单。相对行业比较稳固,底板商和集装箱制造商之间关系较好。


2.5 底板需求上升逻辑


2.5.1 需求分析

集装箱底板需求主要分为集装箱保有量和旧箱更新、维修两个方面。

在集装箱保有量方面看(图表 12 全国集装箱产量和保有量(万TEU)),2012年欧债危机之后全球商品贸易量增速放缓年均不足3%,保有量增长贡献减弱,目前的保有量增长需要看国际贸易的具体情况,17年相比16年略有复苏。当前更新旧箱(不影响保有量)占新建产量的比例更大(集装箱生命周期为12-15年,年限一到即需替换,实际更换年限要更短)。集装箱产量最大的年份集中在2004-2008年,其中在2007年达到历史顶峰。距离2017年已经有13-9年,其中顶峰2007年距离2017年10年,马上进去换箱高峰期。按集装箱使用年限推算换箱高峰期会主要集中在2017-2019年,尤其是2019年,但也不排除提前扩产完成产能和换箱的可能。

还有一些旧板需要更换(箱子其它部件不换),主要由于一些损毁、损坏。从历史数据看,2000年全球集装箱保有量约1500万TEU,我国集装箱产量近110万TEU,当时我国年均修箱板需求约8万方。2010-2015年全球集装箱保有量和年产量均已较十年前翻番(分别为3500万TEU和270万TEU),简单估计当前每年的修箱板需求约为18.5-20万方。而我国底板供应目前规划产能初步推算大约有170万方,能占10%以上。


图表 11 需求上升逻辑

 


2.5.2 行业历史回顾

1997年以来全球集装箱行业(保有量)大方向上处于稳步增长的态势,全球集装箱保有量从1997年的1152万TEU增长至2015年的3555万TEU,期间全球产量呈现一定的周期波动,分别在2001、2005、2008-2009、2012、2015年等年份出现负增长。整体来看,2008年-2009年是一个分水岭: 1997年亚洲金融危机结束至2008年全球金融危机爆发,全球经济和商品贸易量长期稳定增长,集装箱需求整体呈现逐年提升趋势,至2007年的全球大宗牛市,集装箱产量也达到历史峰值,接近400万TEU。然而受次贷危机波及,2008年全球集装箱需求量出现下滑,在2009年全球集装箱需求和产量跌至冰点,甚至不足45万TEU。

2009年之后,全球集装箱行业呈现出更为明显周期波动: 2010年至2012年,全球商品贸易在2010年呈V字型反弹,叠加船公司降低航速,集装箱周转时间延长,新增集装箱需求激增。以我国最大的集装箱制造商中集集团为例(集中度近40%),2010年干货集装箱销量从上一年的6.09万TEU骤增至129.6TEU,增幅高达2045.70%,至2011年已接近次贷危机前水平。2012年欧债危机之后集装箱市场再度下行,2010年集中增加的产能造成巨大的过剩压力。 2013年至2016年初,行业处于结构关系调整中。由于航运低迷、集装箱原材料价格下行,集装箱新建需求萎靡、旧箱替换需求压抑,2015-2016集装箱产量持续下滑。随着航运公司过剩产能拆解、韩进于2016年中申请破产保护,集装箱供需关系有所好转,2016年年底出现明显底部回暖迹象。

整体反应在保有量上就是,97年-08年快速增长,09年大幅回撤,10和11年不错有反弹,但是12年之后保有量呈非常缓慢的方式增长。


图表 12 全国集装箱产量和保有量(万TEU)

 

数据来源:Triton、中集集团公告

产量方面看,最大的产量集中在06到08年这几年,尤其是07年。16年的实际产量也十分低,与15年比下降了约40%,与14年比只有其一半的产量。远远不及2010-2015的平均产量约285TEU。如果17年能恢复产能,集装箱产量至少40%增长空间,而且价格也比16年高,量价齐升。


2.5.3 行业回暖表现

第一、从2016年一季度的谷底开始,2016年集装箱行业逐渐复苏,2017年一季度,向胜狮货柜这样的大集团,都已接满订单,其中包括一些高价的紧急订单,具有比较大的经济效益。像国内能占50%市场的龙头中集集团一季度的订单表现良好。


图表 13 重点企业板材-集装箱板月产量

 

可以从有限的数据也可以看到,重点集装箱板供应商的月产量在逐渐上升,是一个比较稳健的趋势。


第二、波罗的海等其它指数持续上涨。

波罗的海综合指数是国际上公认的衡量海运情况的指数,也可以从侧面领反映贸易情况。短期来看,经历15年下半年的剧烈下跌,16年逐渐恢复,不断的走高。


图表 14 波罗的海综合指数(短期)

 

长期来看,08年次贷危机之后国际海运一蹶不振,虽然经历了10年的小反弹,12年之后一直处于谷底,16年一季度达到近10年新低之后开始反弹。目前还是处于一个非常低的水平


图表 15 波罗的海综合指数2006-2017当期

 

作为世界最大的集装箱生产国,我国的集装箱出口量可以反映全球集装箱行业兴衰。可以看到05年以后,我国集装箱出口量飙升,期价除了次贷危机,都能达到非常高的出口数量。


图表 16 集装箱进出口情况

 


图表 17 集装箱出口额,当期(月记)

 

从长期图来看,除了09年外,16年是近几年的一个冰点,远低于正常年份。

集装箱生产价格指数(集装箱PPI指数)是反映集装箱出厂价格变动趋势和变动程度的指数。指数高的话能反应行业相对兴旺。从图中可以明显看出16年的指数式飙升。与集装箱原材料价格上涨有比较大的关系(钢铁、木材),集装箱的价格也在16年快速上涨,期间集装箱报价的最大涨幅甚至有70%。由此也带动了集装箱底板产业。


图表 18 集装箱(PPI)生产者物价指数

 

以上数据来源,皆为国家统计局。

从国内的航运指数看,中国出口集装箱运价指数CCFI和上海出口集装箱运价指数SCFI大方向上呼应国际趋势,也是走高,在17年一季度有一个小幅调整。而海上丝绸之路指数则是表现十分强劲,全线走高。(数据来源上海航运交易所)


图表 19 中国出口集装箱运价指数CCIF

 

 

图表 20 上海出口集装箱运价指数SCIF

 


图表 21 海上丝绸之路运价指数

 

第三、其他回暖表现


图表 22 集装箱行业回暖表现

 


一、堆场存箱减少。堆场是集装箱制造和使用的中间地带,制造商完成订单后为客户暂时保管,客户需要时可随时取用。在集装箱供过于求时,堆场存箱量往往增多,反之则减少。据广发证券调研,中集集团的平均堆场存箱量在50万TEU水平,2015-2016年曾有过最高80万TEU的存箱量,而至2016年底已经降至30万TEU。供过于求的趋势在16年年末已经反转。


二、利用率高提升。2016年第一季度后集装箱船仓位利用率和运输总量均有大幅提高。上海国际航运研究中心发布的集装箱运输企业景气指数(仓位利用率)显示,点位从2015第四季度的50.00点升至2016年第四季度的179.40点。同时全球第九大集运企业东方海外的集装箱船年载货量达608万TEU,同比增长9.05%,创2011年以来新高。


三、运价回升,企业盈利弹性增强。国内出口集装箱运价上升,截至2017年4月7日SCFI(上海出口集装箱运价指数)升至809点,较最低点涨幅逾100%;CCFI(中国出口集装箱运价指数)升至788点,较最低点涨近20%。运价提升将增厚集装箱租赁企业盈利,提升购臵意愿,有利于旧箱臵换需求释放。Triton(世界十大集装箱租赁公司,集装箱行研最主要的研究标的之一)2016年第三季度租箱业务收入2,479万美元,同比增长41.1%;前三季度租箱业务收入5,693万美元,累计同比增长6.5%。

具体情况本研究部向装修行业咨询,其反映市场中17年的板材价格高于16年(尤其人造板),16年也是全年在复苏,而这样的价格也将具有持续性,因为是恢复往年的水平而不是虚高,但是也需要考虑其受房地产行业的影响。虽然业内各上市公司的一季报未出来,但是概率上是增长的。根据预披露的情况来看,丰林集团同比一季度增长640%-660%,从16年一季度的低谷已经恢复过来了,开局就超过了往年年份不错时候的一季度水平。其它同行业的公司情况相近。从侧面可以反映板材市场的恢复,利好同时具有生产板材和集装箱底板能力的康欣新材,并且康欣新材新的27.5万方年产能的COSB生产线是糅性线,具有分配产品产能的功能,可以最大化公司利益。


第四、市场规模测算

方法一,根据新建需求测算。目前已知2016年全球集装箱保有量约3550万TEU。从新增需求看,集装箱保有量增速与全球商品贸易增速密切相关,世贸组织预测2017年全球商品贸易增长为1.8%-3.1%,假设集装箱按此增速增长则2017年新增需求为63-110万TEU。从旧箱更新需求看,2004-2008年生产的集装箱将于2017-2019年进入替换周期(集装箱寿命为12-15年),当时全球集装箱年度产量分别约为300TEU、255TEU、310TEU、390TEU和290TEU,均值为309TEU这是未来3年所要替换的,而2001-2004四年均值约210TEU,是17年当年所迫切需要替换的。汇总上述两部分需求,2017年新建需求将在273-320TEU上下。

方法二,根据龙头产量测算(中集集团)。2017年1月中集集团的集装箱产量约为5.5万TEU(受春节影响偏低),预计全年其余月份产量为8-10万TEU/月,则全年总产量约93-115万TEU。中集集团是我国最大的集装箱生产商,市占率接近50%,由此估计我国2017年集装箱总产量将达210-260万TEU左右。

方法三,根据周期平均值测算。虽然2010年以来集装箱行业波动较过去十年更为频繁,但总体而言振幅不大,且2016年第一季度行业已经开始从底部回升,继续下跌可能性小,因而采用过去两个小周期的集装箱平均产量对2017年市场进行估计。2010-2016年集装箱平均产量约为280万TEU,2017年产量可能在平均值上下浮动,应该在252-308TEU左右。

综合以上我们预计17年的集装箱产量在250-310TEU区间,比较16年的170TEU左右的产量,增长47%-80%。

根据箱厂历史生产成本测算。2010年之后,集装箱行业经历了2轮小周期,产量在2011年和2014年达到峰值(340万TEU左右),对应的集装箱制造企业主营业务成本分别为661亿和637亿元,预计2017年集装箱产量回升至250-310万TEU,如前所述底板约占集装箱成本的15%,则可估算出2017年底板市场规模72-90亿左右,是一个接近百亿量级的市场。

部分数据来源:广发证券、长江证券研报


三、航运、贸易等对行业影响因素

港口吞吐量和外贸量有复苏的迹象,特别是从同比增长来看,增速还是比较明显的。可以看出在增速和量方面,15年底16年初都是比较低的。


图表 23 港口吞吐量

 


图表 24 铁路货运量

 


可以看到,17年无论航运还是铁路货运量,在经历了15、16年的低谷后都有复苏迹象。铁路的下降和上升比航运更加明显。侧面也反应了经济情况的变化。

从A股市场来看,港口航运板块17年来持续走强。无论是复苏预期,业绩表现,题材带动等等多方因素,在港口航运板块的综合表现就是持续走强走高不断创新高,并且成交量也是不断放大。


图表 25 港口航运板块K线图

 

在贸易方面,短期没有很大的起色。可能相比16年有较好的表现。需要警惕全球经济和贸易大环境并没有过于乐观的条件,加上频频出现的去全球化事件,对贸易增长方面需要谨慎。从图表上看15年、16年的中国贸易量都是下降的,需要认清是长期下降还是短期经济调整,另外从贸易量增速来看,相对乐观一些。但是从客观上说也很难达到11年,05-07年这些好年份的增速,毕竟体量已经十分巨大。


图表 26 中国进出口货物商品情况

 


图表 27  IMF预测世界贸易量增速

 

 


图表 28  2016年集装箱船的交付和新签都创新低

 

可以看出,从集装箱船的交付和新签单上来看,2016都是谷底,尤其是2016年的新签集装箱船上达到了一个非常低的数字。从各方面数据看,预计在17年能逐渐回暖。而且从图表来看在某一年新订单很低的时候,第二年都有比较大的反弹,比如10年、12年。

另外需要注意的是上游原材料木材,钢铁也有比较大的上涨(在上文有提到),但是如果是整个行业复苏带动的上涨,并不需要担心。但是要注意原材料上涨过大压缩利润,目前来看并不太会出现这样的情况。


四、行业投资策略

4.1 行业投资策略

集装箱底板作为集装箱的子行业,极其依赖集装箱的使用量。而集装箱受到整个航运板块的回暖影响,目前量价齐升。尤其是港股胜狮股份在股价上已经表现出来了。从17年预披露的业内公司业绩来看,营业收入有所恢复,而净利润大幅增长。

值得关注整个航运行业(航运物流、集装箱租赁、集装箱制造商、集装箱底板供应商),其中比较好把握的是集装箱行业和受益的集装箱底板制造行业。当然,在基本面走强的背景下,还是需要把握好技术面。因为这目前并不是热门题材和新兴概念,需要看资金的动作。

顺序方面,集装箱板块排在第一,因为标的的稀缺(目前只有康欣新材),业绩的良好,近期机构的关注度上升。并且其刚完成并购,内扩外并,提高产能。

其次是集装箱制造商和航运公司,标的也并不是十分多。主要关注集装箱制造商和中远系的公司,基本面将有较大的变化。集中关注k线走强的个股,基本面方面已经发生变化,有所保障。

并且港口航运板块已经爆发,作为关系密切的衍生行业目前并没有大幅度的上涨,有一定的上升空间。


4.2 投资标的分析

4.2.1 行业综述

目前我国底板厂商约30余家,其中产能在3 万方以上的集装箱底板生产企业有20 家,行业较为分散。企业类型主要分三类:

第一类为箱厂子公司,是集装箱生产企业的下属木业子公司。代表为中集新材(原中集木业)、新华昌木业、胜狮木业。这类木业公司一般只能向母公司供货,难以进入到其他集装箱企业供应链中。(四大集装箱公司:中集、新华昌、胜狮、中海)

第二类为专营箱板独资公司,是独立的成规模的底板生产企业。代表为康欣新材、扬州快乐木业、和其昌、东顺木业等。这类企业具有一定规模,产能均在10 万方以上。凭借产品的良好质量逐步获得集装箱生产企业和下游箱东及运输公司的认可。

第三类为随厂附近建设的小公司,是作坊式小企业。这类企业产能规模小,产能小于10 万方。主要凭借靠近某个集装箱生产厂而就近供货。在下游需求旺盛时,可以获得一定订单。但当下游需求萎缩时,下游企业将优先采购性价比高的规模企业,其生存能力堪忧。不是我们重点研究的对象。

主要公司如下,有且仅有康欣新材一家标的。


图表 29 集装箱底板行业主要公司对比

 

尤其值得强调,新华昌木业已经被康欣新材收购。这7家企业达产后能占国内市场占有率的80%左右。由于底板行业装备资金投入大(单线成本从1000万到1亿不等)、技术壁垒高(对产品硬度、耐用等指标要求高),因而具备规模生产和产品性能优势的独立企业能够填补子公司类型企业留下的市场空缺,还将进一步挤压作坊式企业的生存空间。

关于康欣新材对于新华昌并购逻辑分析,母公司新华昌集团与康欣新材成为深度合作关系,并且新华昌集团承诺(1)2017-2019年每年向新华昌木业采购不少于10万方集装箱底板(其产能为12万方);(2)2020-2022年每年向公司及公司下属公司购买的集装箱底板数量不少于其采购量的70%,目前新华昌集团集年产能约为80万TEU。这样分离此业务和拿到3亿现金更有利于新华昌集团。同时也新华昌集团也会为康欣新材带来更多的行业资源,东莞马士基、中集集团是前者的前五大客户(营收约1亿左右),合作关系良好。

并购案介绍,原新华昌木业注册资本1752万美元(1.2亿人民币),投资总额2300万美元(1.6亿人民币)。作价是3.037亿元(现金流折现法),现金收购,第一笔9000万直接支付,其余在17-19年,新华昌木业完成承诺业绩后分别按5600万元、7000万元、8400万元支付。其对应的业绩承诺为,未来三年的净利润分别不低于2017年2000万元、2018年2500万元、2019年3000万元。(康欣新材目前来自集装箱底板部分利润约8000万,对应约40万产能)目前新华昌市场占有率高达7%,并拥有一系列技术专利,并且原客户稳定。未来如果整合良好,可以大幅提高新华昌的毛利率。

目前康欣新材规划产能42万方,(其中27.5万方COSB产线预计2017年满产,20万方竹木复合箱板产线预计2019年全部达产),达产后将超过我国规模最大的底板商中集新材,成为真正的龙头企业。


4.2.2标的-康欣新材

前身为清鸟华光,2015年11月批复借壳,仅几天证监会就完成了审批,神速借壳。特色,苗林板一体化,从原材料到产成品完整产业流。刚完成了对业内一大型公司的并购(嘉善新华昌),扩大产能。自动化生产逐步提高。在公司毛利率方面,无论是板材还是集装箱底板都高于同行。

目前公司的策略是内扩外并,迅速提高底板产能。内部两条新建生产线。在2015年初时候其年产能为12万方集装箱底板,之后新建27.5万方COSB产线(17满产)、20万方新型集装箱底板产线(19满产)投建后,公司底板产能突破42万方。2017年2月公司又作价3亿元收购行业龙头之一新华昌木业100%股权,将并入其12万立方米集装箱底板产能。整合完成后,公司合计产能达54万方,产能占比将达到27%,将成为行业内最大的生产商。目前公司底板市占率14%左右,未来有望逐步提升至25%以上。


图表 30 康欣新材产能情况

 

公司的新型COSB板具有一定的优势。主要归纳为原材料利用率提高和自动化率提高。

首先,COSB产线的柔性,动态调配集装箱底板和装饰环保板产能,大大提高了产线利用率;其次,COSB产线的原料利用率高,公司成功将速生杨木改性,利用低密度木料热压后制成高密度底板,木材综合利用率达90%以上,远超胶合板的65%,并且公司速生杨种苗产业园,自己培育树苗;第三,COSB产线是一条自动化、数控化、清洁型产线,在提高生产效率的同时也能在线检测提高产品稳定性。最后,其产品COSB底板在硬度、韧性、耐用、耐磨等方面的标准均较普通胶合底板、OSB更高。


图表 31 公司集装箱底板产品

 

经营分析:

公司客户主要为大型集装箱企业、货运企业提供生产。并且在不断拓展客户资源,先后与中国海运集团(子公司上海寰宇)、胜狮货柜、新华昌集团、日新通运等行业龙头建立了配套关系,受到国内外箱东广泛认可。公司与包括中海集团、胜狮货柜、新华昌集团等在内的核心客户合作关系稳定,近年来核心客户占公司营业收入比例维持在40%左右。同时公司对核心客户的销售额也显著提升,2012-2014年前五名客户中集装箱制造企业的营收从2.2亿元上升至3.6亿元。

公司高管和董事主要由郭志先一伙担任,法人代表郭志先,总经理李洁。实际控制人李洁(股权21.31%)、郭志先(2.6%)、周晓璐(1.94%)、李汉华(1.53%)。其中李洁、周晓璐学历和专业程度较高,郭志先拥有国企背景,银行背景社会资源较广。


图表 32 十大股东情况

 

 

第四大股东郭志先(董事长,实际控制人),在去年三季度完成增持133万股,侧面反映管理层和股东的信心。从股东结构来看,除第一大股东(持股21.31%)外,股权十分分散,前十大股东持有42.47%,持有度较低。股权结构较为简单,郭氏家族占股越30%,除去原来尚未退出的投资资本外,其他股份很分散。截止4月14,总市值98.98亿,流通盘72亿。基本上管理层都是受限流通股。前十大流通股股东持有比例仅22.64%,极为分散,相比以往有所上升(16年三季报),最新情况未披露。由散户所持有实际流通盘比重较大,如果有大资金介入可能会采取各种手段洗盘,吸筹。

因为是借壳企业,主要集中分析15年和16年公开的财务数据。

资本结构,三季报来看,资产总计为37.5亿,所有者权益28.3亿,负债9.1亿,资产负债率为24.3%,将近90%的负债是流动负债,虽然整体负债率下降(2015年年报30.62%),但是负债的结构也发生了巨大变化,由原来60%流动负债变为90%,偿债压力上升。从负债率上看,在行业中算不高的,未来有比较强的资本扩张能力。

在资产构成方面,流动资产占比50%以上。从三季报上看,流动资产下降,非流动资产上升。15年年末的7亿多货币资金也已经变成1亿多,从事了大量的投资生成经营活动。存货也有所上升,值得关注的是应收账款由中报的2亿多变成了3亿多,需要注意风险,但是其下游行业的景气程度在恢复,风险应该可控。成本方面,三费同比去年变化不大,只有财务费用同比有非常大的下降。

盈利能力上,销售净利率在不断提高,从15年26.13%,到16年Q3的29.29%。可能和产品价格上涨,生产线自动化率提高有关。它的毛利率和销售净利率远远高于同行。预计净资产收益率能达到13%,同比下降,最主要原因是所有者权益上升很快,负债大幅减少。

企业估值,按目前数据,初步估值股价在12.9-15之间(精确对一家公司估值需要大量时间),在其公布17年一季报(4.28)后,如果超预期可能还会调整。

风险提示,集装箱底板未来长期走势强度可能不及预期,原材料价格可能继续大幅上涨,新业务可能拓展低于预期(以上发生的概率较小)。其他公司也同时扩大产能,新的大型公司进入(可能性较小,行业门槛高)。

投资思路,年报4.22,一季报4.28公布后可能会有比较大的波动,需要要预测出一季报业绩。另一方面需要看具体盘面走势,大资金是否有所动作,因为目前日线级别向下,近期缩量,三月初放巨量。


4.2.3竞争对手

1板材方面,主要是丰林集团(广州)为首的几家公司,人造板龙头(刨花板、纤维板、胶合板),主要是集中在家装,装修,建材等。


图表 33 竞争企业介绍

 

另一方面,康欣新材的人造板方面的毛利率属于行业顶尖。能达到40%,远高于其他同行公司,可能与其“苗林板一体化”的生产方式有关。具有竞争优势。(其他公司也拥有自己的林业,并积极发展原材料这方面)。而且康欣新材目前的策略就是提高全自动化,数控化的生产能力。


图表 34 竞争企业财务分析(16年半年报)

 

其中丰林集团,预案10送10有业绩支撑。有上市的这几家,在16年年报和17年一季报方面增长速度都非常快,大亚圣象年报增长70%,丰林集团年报增长64%,一季报640-660%,吉林森工在业务方面有所调整,刚完成重大资产重组。属于整个板块的复苏。

2 集装箱细分行业,目前仅一家上市,且康欣新材刚完成了对同行新华昌木业的吞并。具体公司见上文,有详细说明。


4.2.4下游企业

主要代表公司有中集、胜狮、新华昌、中海四大集团,占国内和国际大部分产能。

其中三家有上市公司标的,中集集团,中远海系(中远海控原中国远洋、中远海特等),胜狮货柜。


图表 35 集装箱制造关联公司标的

 

其中,上港集团,中远海控,中远海特,中集集团也值得关注。

中集集团连续20余年盈利,没有亏损过。在环境很差的16年仍然盈利,17年相对乐观,应该会有比较大恢复,如果能恢复到15年的水平(不是最高水平),也有4倍的增长空间,市净率1.72,市盈率93,17年业绩恢复市盈率会在25以下。K线图来看,周期性非常非常明显。

上港集团,业绩稳健,在14-16年,大环境不佳的情况下,仍然有很好的收益。预期未来有不错的增长,但不是爆发性的增长。业绩稳健类型公司,PE 20,PB 2.29。

中远海控PB3.36,17年强烈的扭亏预期。根据预披露的一季报,完成扭亏,盈利2.5亿同比增速106%。而同为中远系的中远海特PB 1.73,同样在预披露的一季报预计盈利同比增长达200%。

这几家公司的一季报大部分集中在4月28日前后。